La cruda realidad de los mercados deflacionistas

Hoy es viernes, un día en el que normalmente hacemos un repaso a los mejores sectores para invertir a ambos lados del Atlántico, pero hoy, dada la avalancha de e-mails recibidos tras la publicación de la entrada de ayer, voy a dedicar la entrada a realizar un estudio adicional sobre el mercado actual y compararlo con otros mercados deflacionarios vividos en el pasado, y que son el punto de referencia al que podemos recurrir de forma más exacta para buscar analogías.

Antes de empezar, me gustaría aclarar una cosa; en el día de ayer, entre otras cosas, hablamos de por qué los bonos no nos advirtieron de los retrocesos de estas últimas semanas, pero hay que tener claro que estos sucesos inesperados no son para nada habituales a lo largo de la historia. Estamos hablando de una anomalía que históricamente se produce únicamente dentro de los ciclos dificilísimos para las bolsas como son los inviernos de Kondratiev, en el que por suerte o por desgracia nos encontramos inmersos ahora mismo. Sería un error gravísimo desechar los bonos como un indicador adelantado de las bolsas de valores, por una simple anomalía que reaparece en momentos puntuales y que viene a confirmar lo que muchas veces he insistido de forma reiterada, no existe un indicador infalible, pero la suma de varios indicadores muy fiables a lo largo de la historia, nos otorgarán unos conocimientos que podemos aprovechar para lograr una ventaja estadística suficiente como para vencer al mercado a medio/largo plazo. La pregunta que más me han repetido en las últimas 24 horas es:

Ricardo, ¿cómo puede ser que la bolsa caiga con una rentabilidad de los bonos que ronda el 2,4%?

Es muy buena pregunta, y si estuviésemos en un mercado inflacionista normal, la respuesta sería claramente favorable a las bolsas, ya que el dinero tarde o temprano volvería a comprar acciones porque el bono no le devuelve una rentabilidad atractiva. Pero esto, tal y como comentamos ayer, no siempre sucede a lo largo de los ciclos invernales de Kondratiev. Para demostrarlo, mostraba el siguiente gráfico:

Vemos cómo en la década de los 30 (anterior invierno de Kondratiev) los valores se vieron “acorralados” en un periodo lateral-bajista en el que era casi imposible hacer dinero en las bolsas de valores, la rentabilidad de los bonos bajaba en esta época de forma ininterrumpida (al igual que pasa en la actualidad), o lo que es lo mismo, el precio de los bonos aumentaba. Os lo he señalado con un círculo verde sobre la línea roja, para que podáis verlo más claro.

Como veis, en este contexto sí que es posible una bolsa de valores bajista con un bono alcista (rentabilidad de la deuda a la baja), tan posible que existen precedentes documentados que podemos contrastar y estudiar, un hecho que nos permite tener unos fundamentos lógicos para plantear escenarios.

Además de todo esto, no debemos de olvidar que la bolsa se sigue encontrando cara en términos históricos. Para hacer este estudio, yo siempre empleo otro de los indicadores de Stan Weinstein, conocido como ratio precio/dividendo, y que lo podéis encontrar en la página 304 del libro de “Secretos para ganar dinero en los mercados alcistas y bajistas” del que recomiendo fehacientemente su lectura, dada la gran utilidad tanto de la operativa como de los consejos que se exponen en el mismo. El ratio precio/dividendo es un indicador de largo plazo que expresa los precios de los valores como múltiplos de sus dividendos. En otras palabras, es lo que costaría, en términos de precio del valor, comprar dividendos por valor de un dólar.

Todo el mundo habla sobre el mercado en términos de barato o caro, pero eso es subjetivo. Sin embargo, este indicador nos ofrece la posibilidad de decidir objetivamente. Los descensos de la proporción P/D hacia el área 14 o 17 se han producido cuando los valores eran gangas poco comunes. Por otro lado, un movimiento por encima de 26 ha sido una lectura muy peligrosa, mientras que una cifra superior a 30 ha sido una señal de que los valores están extremadamente caros.

Un poco de historia:

Para ver todo lo que os he dicho más claro, aquí os traigo la imagen del histórico de este ratio desde 1892 hasta 1982. Estamos ante un gráfico de 90 años que muestra claramente cómo, cuando esta relación se ha movido por debajo del nivel de 17 (hacían falta 17 o menos años para recobrar nuestra inversión vía dividendos), se han iniciado importantes mercados alcistas. Por otro lado, cuando este ratio se ha movido por encima del nivel 30 (hacían falta 30 o más años para recobrar nuestra inversión vía dividendos), las alarmas saltaban y no se tardaba mucho en producirse episodios de crash en los mercados.

Un ejemplo bastante evidente de todo esto, está en ver cómo a comienzos de los 50 la bolsa tenía valoraciones muy atractivas. No era casualidad que ascendiera como un cohete. Un mercado así es estable, hasta que llega a niveles caros. Este suceso acontece claramente en los 65-75, y la bolsa lo paga.

La actualidad:

Antes de centrarnos en el ratio P/D actual, quiero que veáis la similitud entre el comportamiento del rendimiento del bono (indicador azul)  y la bolsa desde el 2000 con los años 30 (primera imagen de esta entrada). Si ajustásemos la inflación al precio (los estudios de largo plazo han de hacerse con la inflación ajustada) vemos como desde el 2000 estamos en un mercado lateral-bajista (al igual que los 30) con una rentabilidad del bono cada vez menor. Una vez más, al igual que vimos en los años posteriores al crash del 29, vemos como el mercado puede sufrir con una rentabilidad del bono cada vez menor, esto es algo característico de estos mercados, y que pese a ser una anomalía, no podemos obviar, puesto que es una característica especial que debemos de tener en cuenta tanto a la hora de operar como de estudiar los mercados.

Centrándonos ya en el ratio precio/dividendo, vemos como desde el año 2000 el mercado estaba sobrevalorado en niveles nunca vistos, superando levemente la increíble cifra de los 90 puntos, un resultado tres veces superior a las lecturas que se consideran extremas históricamente, la razón por la que llegamos a esa lectura tan extrema no la veremos hoy porque no viene al caso, pero sí que os digo que tiene explicación.

Actualmente seguimos en niveles muy altos, por lo que los mercados son muy frágiles a cualquier subida en la rentabilidad del bono por pequeña que sea (como la vivida entre agosto de 2010 y abril de 2011) que con un ligero retardo termina por afectar a los mercados. Debemos de tener presente, que ha día de hoy la media de los dividendos del SP500 está en el 2.09, una cifra reducida en términos históricos que no termina de convencer a los inversores que prefieren deuda soberana con rentabilidades incluso mayores. Es una situación de alerta constante, dentro del difícil mercado al que nos enfrentamos.

Antes de que vengan tiempos mejores con el inicio de la primavera de Kondrátiev, tendremos que ver un descenso en la proporción precio/dividendo. Para que se produzca este ajuste, hay dos opciones; bien que asistamos a un ajuste radical en forma de descensos en las bolsas de valores, algo que yo adelanto que los políticos tratarán de evitar a toda costa por lo dañada que quedaría su imagen, o como segunda opción, asistir a un mercado lateral con sus idas y venidas muy dilatado en el tiempo, lo que alarga la agonía durante muchos años pero que no tiene consecuencias inminentes sobre los altos poderes que dirigen tanto la economía como los estamentos políticos.

Si se me pregunta qué es lo que prefiero, optaría por la primera opción, ya que nos daría una tendencia mucho más clara, aunque sea bajista, de la que sacar partido, pero la historia y la lógica me dicen que lo más probable (porque así ha sido siempre a lo largo de la historia) es que los dirigentes dilaten la situación en el tiempo llevándonos a varios años sin tendencia definida y unos mercados de valores muy difíciles que funcionaran como ya estamos viendo a golpe de noticias macroeconómicas.

Para que podáis haceros una idea de cómo han sido históricamente estos escenarios deflacionistas, recurriremos al inestimable trabajo del amigo Doug Short, un apasionado de los mercados con el que he intercambiado opiniones en repetidas ocasiones, y que dedica el tiempo libre de su jubilación a realizar y compartir estos gráficos tan interesantes, y que nos pueden resultar de mucha utilidad.

En el gráfico que veremos a continuación compararemos el ciclo deflacionista actual con los otros dos grandes vividos a lo largo de la historia, el japonés y el del crash del 29, ya citado aquí unas líneas más arriba

El ciclo deflacionista japonés, tiene su origen en la burbuja que se produjo en los precios de los inmuebles y las acciones durante los años ochenta, y que estalló de forma progresiva en los primeros años noventa. El derrumbe de los precios, provocó un largo periodo de crecimiento económico muy reducido, caracterizado por el exceso de capacidad y la falta de confianza en el futuro económico del país, y que se complicó con la caída brusca de la inversión privada y sus repercusiones en el sector bancario.

Y el tercer gran ciclo deflacionista, a comparar con la actualidad, es la gran depresión. Como todos conocéis, comenzó alrededor de 1929, y se extendió hasta finales de la década de los años treinta o principios de los cuarenta, dependiendo del país que tomemos como referencia.

La plantilla que veremos a continuación, está ajustada a la inflación de los tres mercados bajistas seculares. En ella, se alinea el máximo del SP500, antes del estallido de la burbuja tecnológica en marzo del año 2000, junto al máximo del Dow Jones en 1929 y el máximo del Nikkei 225, en el punto álgido de la burbuja de 1989.

Como veis, la analogía de los tres mercados bajistas seculares casa perfectamente con el escenario de mercado lateral-bajista durante los próximos años, esto permitirá el citado ajuste del ratio precio/dividendo que actualmente y como hemos visto antes sigue muy caro.

Sé que dentro de cada uno de nosotros esperamos que esto no pase, pero las relaciones del ciclo económico y sus componentes (bono, bolsa, materias primas y dólar), siguen indicando que estamos dentro de un ciclo deflacionista, y tenemos que ser consecuentes.

Los tiempos difíciles siguen en pie, y el día que la normalidad vuelva aquí lo escribiré, pero mientras esto no suceda y siempre hablando a medio-largo plazo, las mejores opciones de inversión pasan por los bonos y los metales preciosos.

Para finalizar, me gustaría recalcar que estamos hablando de ciclos de largo plazo, por lo que, gracias a la intervenciones política (véase QE2) podemos asistir a movimientos en los mercados perfectamente aprovechables a medio plazo, pero no tenemos que perder la perspectiva y acomodarnos, ya que la distracción podría llevarnos de nuevo a disgustos como los vividos en jornadas pasadas, en las que todo aquel que no haya diversificado la cartera y se haya sobre-expuesto a los mercados de valores habrá sufrido toda la crueldad del ciclo deflacionista sin darle apenas tiempo para reaccionar.